您的位置 > “327”國债期货风波概述
1992年12月28日，上海证券交易所首先向证券商自营推出了國债期货交易。此时，國债期货尚未对公众开放，交投清淡，并未引起投资者的兴趣。1993年10月25日，上证所國债期货交易向社会公众开放。与此同时，北京商品交易所在期货交易所中率先推出國债期货交易。
1994年至1995年春节前，國债期货飞速发展，全國开设國债期货的交易场所从两家陡然增加到14家(包括两个证券交易所、两个证券交易中心以及10个商品交易所)。由于股票市场的低迷和钢材、煤炭、食糖等大宗商品期货品種相继被暂停，大量资金云集國债期货市场尤其是上海证券交易所。1994年全國國债期货市场总成交量达28万亿元。
在“327”风波爆发前的数月中，上证所“314”國债合约上已出现数家机构联手操纵市场，日价格波幅达3元的异常行情。1995年2月23日，财政部公布的1995年新债发行量被市场人士视为利多，加之“327”國债本身贴息消息日趋明朗，致使全國各地國债期货市场均出现向上突破行情。上证所327合约空方主力在14850价位封盘失败、行情飙升后蓄意违规。16点22贩N螅辗街髁Υ罅客钢Ы灰祝郧蚴值木蘖靠盏ィ鄹翊蜓怪�14750元收盘，使327合约暴跌38元，并使当日开仓的多头全线爆仓，造成了传媒所称的“中國的巴林事件”。
“327”风波之后，各交易所采取了提高保证金比例、设置涨跌停板等措施以曳N茋�期货的投机气氛。但因國债期货的特殊性和当时的经济形势，其交易中仍风波不断，并于5月10日酿出“319”风波。5月17日，中國证监会鉴于中國目前尚不具备开展國债期货的基本条件，作出了暂停國债期货交易试点的决定。至此，中國第一个金融期货品種宣告夭折。
对“327”國债期货风波的反思
其一，缺少必要市场条件的金融期货品種本身就蕴藏着巨大的风险。
这主要是指國债期货赖以存在的利率机制市场化并没有形成，金融现货市场亦不够完善。
其二，政策风险和信息披露制度不完善是期货市场的重要风险源。
“327”國债风波中，保值贴补政策和國债贴息政策对债市气贯长虹的单边涨势起了决定作用。“327”國债可享受保值贴补，在保值贴补率连续数十月攀高的情况下，其票面收益大幅提高。在多空对峙时，其又受财政部公告(1995年2月25日公布)的朦胧消息刺激而大幅飙升，使得“政策风险”最终成为空方失败的致命因素。于是，空方不惜蓄意违规，利用交易管理的漏洞演出了最后“疯狂的一幕”。
在高通胀的情况下，实施保值贴补政策有一定的必要性，但由于我國國债流动性差及品種结构不合理，每月公布一次的保值贴补率成为國债期货市场上最为重要的价格变动指标，从而使我國的國债期货由利率期货演变成一種不完全的通货膨胀期货。于是，國债期货交易成了保值贴补率的“竞猜游戏”，交易者利用國家统计局的统计结果推算保贴率，而依据据称来自财政部的“消息”影响市场也成了多空孤注一掷的筹码。凡此種種，对我國國债期货市场的风险控制产生了直接的冲击，并最终导致國债期货成为“政策市”、“消息市”的牺牲品。
其三，健全和完善交易所管理制度，方可防范期货市场层出不穷的风险。
“327”國债期货风波的产生虽有其突发性“政策风险”的因素，但各证券、期货交易所资金保障系统和交易监督管理系统的不健全也是“违规操作”得逞的原因。
资金保障系统方面：首先，國债期货过低的保证金比例放大了资金使用效应，成为國债期货投资者过度投机的诱因。“327”國债期货风波發生之时，上证所20000元合约面值的國债收保证金500元，期货交易所國债期货的保证金普遍为合约市值的1％。这样偏低的保证金水平与國际通行标准相距甚远，甚至不如國内当时商品期货的保证金水平，无疑使市场投机气氛更为浓重。其次，我國证券期货交易所均以计算机自动撮合为主要交易方式，此種交易方式仅按國际通行的逐日盯市方法来控制风险，尚不能杜绝透支交易。而“327”國债风波發生时，上证所采用的正是“逐日盯市”而非“逐笔盯市”的清算制度，交易所无法用静态的保证金和前一日的结算价格控制当日动态的价格波动，使得空方主力违规抛出千万手合约的“疯狂”行为得以实现。第三，“327”國债在风波發生之时，已成为临近交割的合约品種。“交割月追加保证金制度”当时尚未得到重视和有效实施，这也是國债期货反复酿成市场风波的重要原因之一。
交易监督管理系统方面：首先，涨跌停板制度是國际期货界通行制度，而“327”國债期货风波出戏N保现に踔撩挥胁扇≌夥N控制价格波动的基本手段。第二，没有持仓限量制度。当时中國國债的现券流通量很小，國债期货某一品種的可持仓量应与现货市场流通量之间保持合理的比例关系，并在电脑撮合系统中设置。第三，从“327”合约在2月23日尾市出现大笔抛单的情况看，交易所显然对每笔下单缺少实时监控，导致上千万手空单在几贩N又谕ü扑慊楹舷低吵山唬怕伊耸谐≈刃颉５谒模《虏郑庀钪贫人渚咧袊厣兄行В抟啥�期货市场的过度投机起到了曳N谱饔谩�
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