央行干预汇市的手段与效益

关于什么是中央银行对外汇市场的干预，有一个较为正式的定义。80年代初，美元对所有欧洲國家的货币汇率都呈升势，围绕着工业國家要不要对外汇市场进行干预，1982年6月的凡尔赛工业國家高峰会议决定成立一个由官方经济学家组成的“外汇干预工作小组”，专门研究外汇市场干预問題。1983年，该小组发表了“工作组报告”(又称“杰根森报告”)，其中对干预外汇市场的狭义定义是:“货币当局在外汇市场上的任何外汇买卖，以影响本國货币的汇率”，其途径可以是用外汇储备、中央银行之间凋拨，或官方借贷等。其实，要真正认清中央银行干预外汇市场的实质和效果，还必须认清这種干预对该國货币供应及政策的影响。因此，在中央银行干预外汇市场的手段上，可以分为不改变现有货币政策的干预(stehlized intervention，又称“消毒的干预”)和改变现有货币政策的干预(nonsterilized intervention，又称“不消毒的干预”)。所谓不改变政策的干预是指中央银行认为外汇价格的剧烈波动或偏离长期均衡是一種短期现象，希望在不改变现有货币供应量的条件下，改变现有的外汇价格。换言之，一般认为利率变化是汇率变化的关键，而中央银行试图不改变國内的利率而改坐本國货币的汇率。中央银行在进行这種干预时可采取双管齐下的手段:

　　(1)中央银行在外汇市场上买进或卖出外汇时，同时在國内债券市场上卖出或买进债券，从而使汇率变而利率不变化。例如，外汇市场上美元对日元的汇价大幅度下跌，日本中央根行想采取支持美元的政策，它可以在外汇市场上买美元抛日元。由于大量买进美元抛出日元，美元成为它的储备货币，而市场上日元流量增加，使日本货币供应量上升，而利率呈下降趋势。为了抵消外汇买卖对國内利率的影响，日本中央银行可在國内债券市场上抛债券，使市场上的日元流通量减少，利率下降的趋势因此而抵消。需要指出的是，國内债券和國际债券的相互替代性越差，中央银行不改变政策的干预就越有效果，否则就没有效果。

　　(2)中央银行在外汇市场上通过查询汇率变化情况、发表声明等，影响汇率的变化，达到干预的效果，它被称为干预外汇市场的“信号效应”。中央银行这样做是希望外汇市场能得到这样的信号：中央银行的货币政策将要發生变化，或者说预期中的汇率将有变化等等。一般来说，外汇市场在初次接受这些信号后总会作出反应。但是，如果中央银行经常靠“信号效应”来干预市场，而这些信号又不全是直的，就会在市场上起到“狼来了”的效果。

　　改变政策的外汇市场干预实际上是中央银行货币政策的一種转变，它是指中央银行指接在外汇市场买卖外汇，而听任國内货币供应量和利率朝有利于达到干预目标的力向变化。例如，如果马克在外汇市场上不断贬值，德國中央银行为了支持马克的汇价，它可在市场上抛外汇买马克，由于马克流通减少，德國货币供应下降，利率呈上升趋势，人们就愿意在外汇市场多保留马克，使马克的汇价上升。这種干预方式一般来说非常有效，代价是國内既定的货币政策会受到影响，是中央银行看到本國货币的汇率长期偏离均衡价格时才愿意采取的。

　　判断中央银行的干预是否有效，并不是看中央银行干预的次数多少和所用的金额大小。从中央银行干预外汇的历史至少可以得出以下两个结论。

　　第一，如果外汇市场异常剧烈的波动是因为信息效益差、突发事件、人为投机等因素引起的，而出于这些因素对外汇行市的扭曲经常是短期的，那么，中央根行的干预会十分有效，或者说，中央银行的直接干预至少可能使这種短期的扭曲提前结束。

　　第二，如果一國货币的汇率长期偏高偏低是由该國的宏观经济水平、利率和政府货币政策决定的，那么，中央银行的干预从长期来看是无效的。而中央银行之所以坚持进行干预，主要是可能达到以下两个目的：首先，中央银行的干预可缓和本國货币在外汇市场上的跌势或升势，这样可避免外汇市场的剧烈波动对國内宏观经济发展的过分冲击。其次，中央银行的干预在短期内常常会有明显的效果。其原因是外汇市场需要一定的时间来消化这種突然出现的政府干预。这给中央跟行一定的时间来重新考虑其货币政策或外汇政策，从而作出适当的调整。